不同的投资者 不同的换手率

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不同的投资者 不同的换手率

不同的投资者 不同的换手率

来源:陈嘉禾的研究(ID:researchwell

在股票投资中,对于不同的投资方法来说,它们的核心投资逻辑不同,在面对相同的市场时会做出不同的决策,因此也会导致各自的换手率有所区别。举个例子,其中最典型的区别,莫过于PE投资者可能几年才换手一次,而量化交易的投资者可能一周就要换手几次。

最近和中欧基金经理曹名长讨论,曹先生的一个观点让我很受启发,那就是对于三种主流的主动投资型投资方法,由于其投资方法不同,它们的换手率也会呈现由低到高的区别。

通过观察这种不同的换手率状态,我们就可以了解一个主动投资型投资者的投资动作,是否真的和他对自己的投资方法所做的描述一致,从而能够更好地判断投资者的投资状态。这里,就让我们来仔细了解一下,这三种主动投资方法的换手率,为什么会产生如此的不同。

所谓主动投资,是指针对被动投资、量化投资而言的投资方法。被动投资大多数由指数基金构成,一旦投资开始就很少进行主观判断。量化投资则有许多分支,但在大原则上,是由投资者和程序员开发程序,再由程序直接指挥投资的一种投资方法。这种投资方法的换手量一般非常巨大,和主动投资相差甚远。而对于主动投资来说,投资决策是由投资经理进行细致的研究,然后在研究的基础上直接指挥交易,与前两者有显著区别。

如果拿做菜来打比方,被动投资就是照着菜谱做蛋糕,菜谱上说加多少糖就加多少;量化投资类似用机器做快餐,机器设计的应该怎么做就怎么做;而主动投资则是大厨师做菜,怎么做,做的好不好吃,全看个人水平。因此,主动投资也是三种投资中最有意思的一种,一些著名的投资者,比如沃伦·巴菲特、彼得·林奇、塞思·卡拉曼、乔尔·格林布拉特,都属于这个范畴。

对于主动投资来说,主流的方法有三种,分别是成长型投资、性价比型投资和交易型投资。

成长型投资者:

伴随企业一起增长

对于成长型投资者来说,他们的目标是寻找到有长期投资价值的企业,用自己的投资伴随企业一起增长,最后在一个商业从小到大的变化中,得到其商业增长所产生的价值。从这个角度来说,其实每个企业家,都可以算做成长型投资者,因为他们把自己的精力和财产,都放入一家企业中,并且伴随这家企业一同成长。而对于天使投资人、VC(风险投资者)和PE(股权投资)来说,他们的投资行为也非常接近于成长型投资者。除了一些下注在企业上市行为的“最后阶段投资者”,这类投资者的投资行为,都是和企业一起成长,并最终从这种成长中获利。

对于成长型投资者来说,他们的交易行为是三种主动型投资者中最少的,换手率一般来说也非常低。背后的原因很简单:一家企业从小到大的成长过程,往往需要几年、甚至十几年的时间才能完成。几乎没有哪家公司,能说今年3月份做出一个商业计划,然后5月份就见效、就实现商业成长。

因此,对于成长型投资者来说,既然他们的投资方法是通过企业的商业成长赚钱,那么他们的换手率必然很低,每一个仓位往往会用三五年、甚至七八年才交易一次。在这种情况下,他们的整体仓位年均换手率,往往不会超过每年30%,甚至会低至百分之十几。事实上,对于一些海外的投资机构来说,当他们的目标是盯住企业的商业成长时,30%以下的年均换手率,往往是一个常见的数字。

性价比型投资者:

寻找好机会

第二种主动型投资者,我将其称为“性价比型投资者”。对于这种投资者来说,他们的着眼点同时放在企业的质量、以及企业所发行的股票所交易的价格上,试图寻找在这两者相结合之下,性价比最高的投资机会。对于这类投资者来说,一家前途光明的公司标价过高,可能还不如一家平庸的公司以很低廉的价格出售。

由于性价比型投资者持续不断地在市场中寻找高性价比的投资标的,因此他们的换手率会比成长型投资者要高不少。尽管企业的质量并不经常变化,但是由于市场价格不断在改变,因此投资标的之间性价比的变化,比这些标的质量的变化快得多。

一般来说,对于那些着眼于性价比的投资者来说,他们每年的换手率往往在50%到100%左右。尽管这个数字比成长型投资者要高,但是由于企业的性价比发生足够能观察到的变化,往往需要比较长的时间,最少也要有几个月,有时候需要一两年甚至三四年,因此这类投资者的换手率,虽然比成长型投资者要高,但也不会变得太高。

同时,由于股票价格的变动,以及由这些变动产生的投资标的性价比变化,在牛市中往往要比熊市中频繁得多,因此性价比型投资者的交易行为,也往往在牛市中更多,熊市中更少。也就是说,在牛市中,性价比型投资者往往更容易找到“把性价比不合适的A换成性价比更合适的B”的投资机会。

交易型投资者:

市场投机者

第三种投资者,则是“交易型投资者”。对于这类投资者来说,企业的基本面和估值并没有那么重要,更重要的是一些交易的因素,比如某个国际事件爆发了、最近投资者都在追逐怎样的投资标的、市场的风格如何、最新的政策怎样、公司下个季度的财务报表是上涨还是下跌,等等。

对于这些投资者来说,他们的换手率往往是三种投资者中最高的,一般每年的换手率普遍在200%以上,甚至高达500%、十几倍,乃至几十倍。这一方面是因为能够刺激到交易型投资者的因素实在是太多,另一方面也因为这些因素发生的频率,比性价比型投资者所在意的企业性价比的变化,还要高得多。新闻每天都在播报最新的事件,证券公司每天也都会出具对最新事件的看法。因此,对于交易型投资者来说,他们的换手率往往是三种主动型投资者中最高的。

由于成长型投资者、性价比型投资者和交易型投资者之间存在的差异,他们的换手率呈现典型的由低到高分布的趋势。对于前两类投资者来说,他们也可以被统称为“价值投资者”,而最后一类交易型投资者也可以被称为“投机者”。很显然,在主动型投资者中,价值投资者的换手率普遍要低于投机者,而价值投资者中的成长型投资者,他们的换手率又要低于性价比型投资者。

当我们对一个投资者的投资方法不够了解时,如果能够分析他的换手率数据,我们也就能够大致了解一个投资者的投资方法,究竟属于哪种范畴。

比如说,一个换手率很高、每年买卖金额是总资产几倍的投资者,如果说自己是依靠专注发掘企业成长获利的,那么很明显,他所宣称的投资理念和他的实际投资行为,就是不相符合的。如果关注的点真是企业成长,那么又是什么理由,让他在买入股票几个月以后就卖出持仓呢?是对企业成长的误判,还是企业的成长在几个月里就完成了呢?

此外,需要指出的是,在进行换手率分析的时候,我们还需要注意一些细节,以免做出误判。比如,开放式公募基金由于基金持有人不断的申购、赎回,会导致基金管理者必须做出一些非自愿的交易,来应对这种申购赎回,从而增大基金的换手率,这种现象在牛市中尤其明显。因此,我们在分析一个投资者的换手率时,还需要注意他所管理的投资组合是否开放申购赎回、当时的市场申购赎回是否特别剧烈等等一系列细节。

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